赶超新加坡，香港做对了什么？

凯伦

“在财富管理行业，如基金注册、家办落地、数字资产中心建设等方面，中国香港特区都取得了不俗成绩，基本扭转了过去两年间被新加坡‘压制’的状态”
文｜《财经》特派香港记者 焦建
编辑｜苏琦
2023年，亚洲资管中心“竞合”仍酣。在国家“十四五”规划中被定位为国际资产及财富管理中心的中国香港特区，总体表现如何？
相关行业统计对此有所反映：在亚洲区域内，目前中国香港特区仍然既是最大的对冲基金中心，也是最大的跨境财富管理中心。其亦有望很快超越瑞士，成为全球最大的财富管理中心。
多重利好综合作用下，“在财富管理行业，如基金注册、家办落地、数字资产中心建设等方面，可以说（中国）香港都取得了不俗成绩，基本扭转了过去两年间被新加坡‘压制’的状态。”金杜律师事务所合伙人、香港金融发展局政策研究小组成员江竞竞近日对《财经》记者点评称。
财富“择善而往”，流入地生态要满足投资者挑剔的目光，往往并非单一长板的结果。从传统角度来看，香港的核心竞争力包括资本自由流动、普通法制度、简单低税制、与海外主要市场接轨的监管制度等多方面。
近年来一个值得关注的新趋势，则是从推动产业发展的政策推动层面，特区政府及相关行业近年来的一系列积极互动及作为，已不仅推动了多重政策及制度的革新与落地，亦在推广实施中不断迭代完善。
此举旨在抓住全球金融服务业中为数不多的新机遇。由于资产及财富管理行业的增长迅速，其中的私募股权基金正在成为传统的IPO或银行融资外，企业的重要融资渠道。
细究当地相关政策变化核心，允许私募基金以LPF等新型架构注册并辅之以免税政策，被广泛视为是香港打造国际资管中心“多步曲”的破局之举。而所谓LPF，即Limited Partnership Fund，中文译为有限合伙基金。
近两年来，随着多位内地财富人士在港成立LPF消息传出，这一架构在内地的接受度加速提升。整体而言，一系列“新政”实施三年后，中国香港特区的LPF注册数量方面已于8月底时赶超新加坡。截至2023年11月底，相关注册数字则上升至740只。
财“涌”香港背后，作为“推手”的LPF为何能带动一系列相关生态的发展？在2024年，中国香港特区与财富有关的行业又将有哪些新亮点？


改革递进逻辑
作为中国的特别行政区，香港背靠内地市场并天然与之拥有紧密的经贸关联。随着内地富裕阶层的崛起，香港的跨境财富管理规模一直保持强劲增势。事实上，按照香港证监会此前公布的相关数据显示：香港资产及财富管理业务的管理资产规模在过去十年录得143%的升幅。


业内对此多有慨叹：2018年之前，香港是内地财富管理的境外“当然”首选地，没有之一。
时过境迁。随着地缘政治等一系列不利因素的影响加剧，中国香港特区以往的“中间人”角色亦开始受到波及。与之相比，新加坡在各方面所受影响较小，竞争力及声势看似颇盛。
反观内因，顺风顺水时政策储备相对不足，则是分析香港吸引力下降时不可忽视的重要因素。
作为资产管理热门选择，中国香港特区有其优势，例如一直有着较为浓厚的离岸金融特色。但其大半所管理的资产往往来自境外，且大部分基金注册地亦不在香港。尤以私募基金（Private Fund，主要包括私募证券投资基金和私募股权投资基金）为例，以往几乎全非本地注册。不仅影响运营效率，增加成本，亦会提高合规难度。
这与香港的公司制度等相关体系存在短板有关。事实上，当地在1912年就订立了为企业合伙经营而设的《有限责任合伙条例》。但年深日久，旧制度已无法满足现代投资基金需求。
举例来说，以结构分，此前当地基金多为信托型（即单位信托基金，Unit Trust）。在海外市场注册的公司型基金，则以公开或私募发售形式在港推出。这源于当地对减少出资及从出资中拨款进行分派有所限制，基金往往只能以单位信托形式成立。此外，在2019年4月1日之前，在中国香港注册私募基金的投资利润，亦没有税收豁免制度保障，可能需缴纳利得税。
“有关法例没有为资本投放和利润分派提供弹性，也不能让基金在合约方面享有所需的灵活性，更没有提供简单直接的解散机制。”香港财经事务及库务局一位官员曾如此撰文分析。
相较之下，以开曼群岛为代表的离岸管辖区，则一度以注册简便、运作灵活、限制少等优势，成为受到私募基金欢迎的注册地。例如ELP（豁免有限合伙企业，exempted limited partnership）及SPC（独立投资组合公司，Segregated Portfolio Company），就曾是基金管理人和投资人的热门选择。
为推动注册等制度层面的改革，业界对此曾呼吁经年。多重压力之下，2020年，则可被视为中国香港一系列相关制度改革启动的重要节点。
从外部环境改变带来利好角度看，因被视为“避税天堂”，开曼群岛等地近年来受到各方压力，合规性提升是大势所趋。一系列监管标准提升后，相关基金的运营成本增加。在离岸金融转向“在岸”过程中，注册地及运营地亦须在相关机制的配合下才能更好地实现统合。
“在此之前，一些有政府背景或亚洲背景的投资者，其实希望能尽量合规，避免离岸架构，但苦于没有其他更好的选择。香港的一系列政策变化，其实是给这部分资金提供了新的选择。”香港金融业界一位人士解析称，“新的基金结构，能让外部资金在香港也享受类似注册形式，从而吸引资金流入香港。”
细究一系列变化的蓄势阶段，其实更应从2018年算起。当年7月，OFC制度（开放式基金型公司，Open-ended Fund Company）在港实施。作为新的基金结构尝试，在香港注册成立的投资基金可在单位信托结构外，选择采用公司型基金结构。其可以公募或私募基金形式成立，亦可以设立子基金。除传统企业，OFC亦可投资于科技、环保、医疗、人工智能等行业。
除引入新结构，私募OFC亦无须向香港证监会申报资产管理规模，且允许灵活发行和注销股份，以便投资者认购和赎回基金份额，从而增强了香港构造基金的能力。此外，因每个子基金均属于“受保护专属账户”，类似于开曼SPC架构，都是体现制度改革“先进性”方面。
2018年至2021年，港股市场较为景气，相关改革尝试的外部环境，其实不可谓不适宜。但其仍发展较慢，一度处于“不太叫好更不叫座”的尴尬状态。究其原因，一是初始设计中仍对投资范围、保管人资格等有所限制，并没有完全达到开曼模式的灵活性；此外，其在程序方面依然存在相对不便利，“主要还是制度本身不够有吸引力”。
在江竞竞看来，这可从多个方面理解：其一，OFC制度推出时，香港尚未有专门为在岸基金制定税收豁免制度；其二，最初有投资限制，且托管只能选择银行或银行系信托机构担任，直到2020年9月才分别取消和放松；其三，宣传和市场教育程度有所欠缺，导致管理人误以为其设立程序繁杂、后续合规义务繁重。
为方便进行对比，在此值得稍微引述一点新加坡的相关改革细节：2020年1月，新加坡推出可变动资本公司（Variable Capital Company, VCC）架构。其设计与中国香港OFC架构类似，但从起步阶段就颇受欢迎，源自哪般？
究其细节，其一是采取了与开曼模式类似的简便注册制，无需监管部门对相关事项先行核准。此外，当地金管局还引入了为期3年的VCC资助计划，可资助VCC设立相关费用的70%（最高不超过15万新加坡元），也进一步为VCC设立增添了动力。
“一开始相关动作太慢，以至于OFC制度推出之后两年多都没人用。类似推一个产品，如很久都没人用，可能就要‘凉凉’了。好在香港特区政府在2021年5月推出了相关补贴，激活了市场，使其优势被越来越多的机构认可，形成了良性循环。”江竞竞解析称。
随着不断得到市场认可，资金自然买账。截至2023年10月底，共有194只OFC及372只子基金根据相关政策在港注册成立或迁册至香港。
“试水温”阶段过后，2020年8月，以《有限合伙基金条例》（第637章）正式推出的LPF制度，则可谓“多方瞩目”。作为基金行业的一种运作管理模式，其由普通合伙人和有限合伙人组成基础架构。被广泛认为可为私募基金在港设立、运营及税收减免等方面提供新便利。
香港特区的一系列相关政策措施，之所以被认为“非常有竞争力”，因其在设计时吸收了以往经验，并参考了主要的私募基金法律框架，使得法例具有灵活度，可适用于私募基金中的多种架构。
多重助推之下，自其起步至今，态势一路走高。例如，在注册方面，由于没有事前核准，在政策实施的前两个月内，香港就注册了32只LPF。此后，随着基金附带权益（carried interest，投资回报抽成）提供税收豁免、外地基金迁册来港机制等一系列政策措施的不断推出，越来越多的LPF在港注册。
按照香港有限合伙基金协会与金杜律师事务所于2023年12月28日联合发布的《香港有限合伙基金2023年度报告》（下称《报告》）披露的数据显示：截至2023年7月，当地有限合伙基金注册数量已与新加坡持平（即680只），并于2023年8月正式超过新加坡。而截至2023年11月底，相关注册数字则上升至740只。
与中国香港特区相比，新加坡的相关制度改革要更加提前，于2009年5月时已经推出，但在14年间注册数量仍未达到700只。香港经三年时间就实现“超车”，又是为何？
核心之一，在于其资本市场所具有的传统底蕴。截至2023年9月，中国香港的私募基金管理的资本额超过2000亿美元，位列亚洲第二，仅次于中国内地。而中国内地则是全球第二大PE/VC市场。背靠祖国并连接世界，被认为是香港私募基金能在亚洲一枝独秀的根本原因之一。
“大家初看报告可能产生误解，认为今年（中国）香港终于在私募基金领域赶超了新加坡。事实是香港一直都是领先的。《报告》把两地的注册增长速度做对比，目的是体现香港在私募基金领域的绝对优势。过去几年的数据证明，香港的绝对优势将会持续保持。”江竞竞认为。


未来挑战机遇
以作为引入资金的新模式或曰“新型管道”来看，在中国香港特区注册的LPF数量不断增多，对当地加速推进资产及财富管理行业的发展，正在发挥一系列“鲶鱼效应”。
从较长期视角解析这一判断，其实与中国香港特区的资产及财富管理行业的分类有关。目前其主要由四大领域构成，即私募投资、私人银行、信托理财、基金顾问。细分这些领域，彼此间实际上形成了一种类似嵌套的互动关系。
例如，私募基金不仅是私人银行业管理的重要资产门类之一（其余还包括上市公司股票、债券及存款等）。而在基金顾问行业中，私募基金的相关业务发展近年来其实也保持了较快的增速。
整体而言，按照香港证监会于2023年8月发布的《资产及财富管理活动调查》（下称《调查》）报告数据：2022年，香港管理资产规模为30.5万亿港元（3.9万亿美元），并录得880亿港元（110亿美元）的净资金流入。2022年下半年以来，在港注册成立的基金的管理资产规模由2022年三季度的水平反弹15%，达到2023年6月底的1.3万亿港元（1710亿美元）。
规模蕴含机遇。庞大的资本市场体系及多元的产品结构，与LPF所引入的新型模式，其实正在逐步形成互动。梳理前述不断新增的LPF投资门类，选择广泛投资范围的LPF数量其实正在逐年减少，从2021年的58%降至2023年度的49%。相较之下，选择专注于投资某一领域的LPF比例，则在逐年增加。
从微观视角看，LPF数量增多，其实也在为完善当地资管生态系统发挥作用，例如提供更多岗位以锻炼人才成长。而随着接受度上升，其也成为基金管理者的备选结构之一。从2022年起，已有私募基金管理人开始尝试用中国香港的LPF结构向全球各地的多类行业进行投资，例如养老、艺术收藏等。投资于北美、欧洲地区的基金数量，也在不断增加。
前述《报告》亦提及了一系列其他细节，例如私募股权就仍是LPF最重要的投资领域——有近30%的相关基金选择单独投资于私募股权。而Pre-IPO及二级市场，其实也依然是不少相关基金主要的投资标的。
在坚持长期主义观点的部分投资者及当地金融服务从业者看来，临近中国内地广阔的市场，加之不断完善上市制度的IPO市场，均有利于中国香港的融资和管理投资，这也是基金行业在当地发展的基础性生态。例如，内地的投资人在开展相关项目时，其实就可以考虑LPF及IPO市场的协同效应。
但在市道相对不振的宏观环境中，投资者的审慎态度，确实也正令私募基金的规模增速承压。按照《报告》所引述的相关数据：2022年三季度到2023年二季度期间，亚太地区募资金额，已从841亿美元下降到352亿美元。
具体到中国香港资本市场，其募资活动在2023年依然持续放缓。前九个月的募资总额为246亿港元，同比下降65%；另据德勤的数据显示：2023年香港交易所主板平均融资规模下跌至5.6亿美元，较去年同期下滑近四分之一，为2011年同期以来的最低位。
分析相关逻辑，IPO是私募股权基金常见的投资策略及退出路径。相关市场的低迷，其实会对LPF的注册数量产生直接影响。而因属于私募性质，LPF无须申报资产管理规模，其总量难以统计。
但如前所述，香港的LPF注册数量却显示出了一定的“抗压性”，并在2023年二季度至三季度迎来了一波的小幅增长。作为投资载体，其吸引力在哪里？
从相关性角度看，香港特区政府一系列政策推动，被认为或与注册数量增长有关：2023年2月，为吸引更多家族办公室到港，香港提出将在未来三年内向投资推广署提供1亿港元资金；5月，当地的家族投资控权工具的税务宽减条例正式生效；6月，家族办公室服务网络正式启动。作为家族办公室资产配置的重要组成部分，LPF发展自会受其带动。
时至2023年末，各界期待已久的“新资本投资者入境计划”，被认为亦可为LPF增添动能。
“研究新计划的细节，在投资范围方面做了较大的改变，增加了实体投资计划和有限合伙基金两项内容。此举有利于从资本源头开始，推动香港创科中心的发展，以及产业结构的转型和升级，亦有助于稳定和强化香港作为国际金融中心和国际财富管理中心的地位。”香港有限合伙基金协会创会会长李鹰对《财经》记者解析称。
展望2024年，随着香港离岸人民币业务的发展不断迎来突破，LFP亦有望促进香港与粤港澳大湾区内其他城市的资金流动，作为区内金融互通的重要工具。
在此方面，2022年9月，深圳市前海管理局与香港特区政府曾联合发布《关于支持前海深港风投创投联动发展的十八条措施》，其为香港私募基金业界提供了一系列便利及优惠政策。其中就包括支持符合条件的香港LPF在前海设立合格投资主体，开展境内投资。


2023年2月，中国人民银行、银保监会、证监会、外汇局和广东省人民政府则联合发布了《关于金融支持前海深港现代服务业合作区全面深化改革开放的意见》（“金融支持前海三十条”）。其明确提出：有序探索深港私募通机制，允许前海合作区面向香港开展跨境双向股权投资便利化试点，简化申办流程，进一步拓展投资范围，探索降低香港投资者准入要求。
政策正在落地：2023年5月，前海展开面向香港优化前海外商投资股权投资企业（QFLP）试点，通过规则衔接、机制对接，支持香港LPF参与前海QFLP试点。2023年12月，首批QFLP总量管理试点落地，3家港资QFLP管理企业新获总量管理试点额度合计9亿美元。
据《人民日报》报道分析：相较于其他试点地区，香港投资者参与相关试点享有准入要求“更低”、投资范围“更宽”、跨境投资“更方便”、会商流程“更简化”等多项特色优势。
江竞竞则进一步举例称：在总量管理额度内，前海QFLP管理企业可自主发起设立单只或多只基金，而且能灵活自主配置和更换投资项目，有效提升跨境投资效率。“香港计划在2024年上半年与深圳共同设立深港金融合作委员会，为促进两地金融市场互联互通、金融科技和绿色金融合作、金融人才交流等提供建议。我们相信，LPF和深圳前海QFLP的规则衔接和机制对接，在2024年将会得到进一步推动和落实。”
责编| 张雨菲

来源：https://view.inews.qq.com/k/20231231A05R5400
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