3 分钟看清国庆全球要闻

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作 者：
  赵伟申万宏源证券首席经济学家

  陈达飞 首席宏观分析师
  屠强 FRM 资深高级宏观分析师
  贾东旭高级宏观分析师
  王茂宇 高级宏观分析师
  赵宇 高级宏观分析师
  李欣越 高级宏观分析师

  侯倩楠宏观分析师




联系人：

  屠强











本文主要是对数据和事件的整理，不涉及观点更新。文中所涉及评论均为历史报告观点的重申。






摘要


国庆假期期间，美国降息交易退潮，中国风险资产继续受到资金追捧；美国大选进入倒计时一个月，万斯辩论表现较佳。石破茂当选日本宰衡，经济政策立场基本成型。国内方面，十一假期出行人流持续高位， 全国商品房成交同比降幅收窄，房地产等增量政策持续落地。
一、全球大类资产：国庆假期前后，美债收益率回升、原油价格大涨
国庆假期前后（9 月 30 日-10 月 4 日），港股大涨，海外主要股指多数回调。美国三大股指小幅震荡，标普 500、纳指和道琼斯工业指数分别上涨 0.2%、0.1%和 0.1%。亚洲市场，恒生指数大涨 10.2%，日经 225 大跌 3.0%。欧洲市场，德国 DAX 下跌 1.8%。
美债收益率大幅反弹，美元指数大涨。债市方面，10Y 美债收益率大幅上行 23bp 至3.98%， 10Y 德债上行 4bp 至 1.88%；汇率方面，美元指数大幅上行 2.1%，欧元、英镑、日元兑美元分别下跌 1.7%、1.9%、4.4%。
假期期间，油价走强、金价回调。原油方面，地缘局势再度升温，WTI 原油、Brent 原油分别大涨 9.1%、8.4%至 74.4 美元/桶、78.1 美元/桶。随着投资者感情的边际降温，黄金价格由高位小幅回落，COMEX 金本周下跌 0.11%至 2647.1 美元/盎司。
二、海外事件&数据：美国非农数据大超预期、制造业 PMI 低于预期
2024 年美国大选副总统辩论，万斯表现较佳，但对最终竞选格局影响较低。10 月 1 日，美国举行副总统候选人辩论，万斯与沃尔兹主要围绕税收、堕胎、移民、医疗等问题展开辩论。万斯表现更佳，但副总统辩论对竞选格局影响较低，哈里斯民调支持率仍保持领先。
石破茂当选日本新宰衡，以为日本经济尚未做好进一步加息的准备。10 月 1 日，石破茂就任日本新宰衡。经济上，石破茂基本延续岸田当局政策，包括摆脱通缩、提高工资、扩大投资等。货币方面，石破茂转而支持货币宽松政策，以为“日本尚未准备好进一步加息”。
美国 9 月就业数据、服务业 PMI 超市场预期强劲，美联储 11 月降息 50BP 概率不再占优。美国 9 月非农新增就业 25.4 万人，平均时薪环比 0.4%，赋闲率回落至 4.1%，超市场预期强劲，同时 8 月 JOLT 职位空缺、9 月 ISM 服务业 PMI 亦强于市场预期。
三、国内事件&数据：十一假期出行人流持续高位，增量政策持续落地
2024 年十一假期前 4 日跨区人流保持增长，旅游热度延续提升。十一假期前 4 日（10月 1 日至 10 月 4 日）全社会跨区域日均人流量较 2023 年十一假期前 4 日提升 2.9%。四川省 A 级景区（前 4 日）欢迎旅客、旅游收入同比分别增长 24.2%、19.1%。
全国商品房成交同比降幅收窄，一线、二线等较高能级都会成交超去年同期。十一假期前4日， 30大中都会商品房成交面积同比降幅明显收窄，较前周淘汰16.1个百分点至-6.8%。一线、二线都会边际大幅改善，日均成交面积较去年同期分别增长 27.4%、24.7%。
9 月中央政治局会议稀有讨论经济形势，后续增量政策持续落地。 9 月中央政治局会议后，增量政策持续落地。央行等部门发布房地产相关政策公告，包括完善商业性个人住房贷款利率定价机制、优化个人住房贷款最低首付款比例、优化保障性住房再贷款等。


风险提示
国内外经济形势、政策变化超预期。









报告正文




一、全球大类资产：美债收益率回升、原油价格大涨
（一）港股大涨，海外股指多数下跌
国庆假期前后（9 月 30 日-10 月 4 日），港股大涨，海外主要股指多数回调。美股方面，三大股指窄幅震荡，标普 500、纳指和道琼斯工业指数分别上涨 0.2%、0.1%和 0.1%。亚洲市场，恒生指数大涨 10.2%，日经 225、韩国综合指数均下跌 3.0%。欧洲方面，英国富时 100 指数、 德国 DAX、法国 CAC40 分别下跌 0.5%、 1.8%、 3.2%。


（二）美债利率大幅上行，海外债市多数回调
国庆假期前后（9 月 30 日-10 月 4 日），主要发达国家的长期国债收益率多数回升。10Y 美债收益率大幅上行 23bp 至 3.98%。其他债市方面，10Y 德债上行 4bp 至1.88%，10Y 日本、葡萄牙、英国、意大利、法国分别上行 1.8bp、2.9bp、5.0bp、5.7bp 和 6.4bp，10Y 西班牙国债收益率下行 3.7bp。


（三）美元指数上行，日元大幅贬值
国庆假期前后（9 月 30 日-10 月 4 日），美元上行 2.1%，欧元、英镑、日元兑美元均大幅贬值， 跌幅分别为 1.7%、 1.9%、 4.4%。10 月 4 日，美国非农数据公布后，美元指数大幅走强，一度走强至 102.7 的近期高位，随后小幅回落，但仍收于 102.5的高位，全周累积上涨 2.1%。

（四）原油价格大幅上涨，黄金价格小幅回落
   国庆假期前后（9 月 30 日-10 月 4 日），油价走强、金价回调。原油方面，地缘局势再度升温，油价大幅上涨，WTI 原油、Brent 原油分别上涨 9.1%、8.4%至 74.4美元/桶、78.1 美元/桶。随着投资者感情的边际降温，黄金价格由高位小幅回落，COMEX 金本周下跌 0.11%至 2647.1 美元/盎司。




二、海外基本面&数据：美国非农超预期、石破茂任日本宰衡
（一）美国大选副总统辩论，万斯获胜
要闻： 美国东部时间 10 月 1 日晚， 美国民主党副总统候选人沃尔兹（Tim Walz）与共和党副总统候选人万斯（JD Vance）举行副总统辩论。
   简评：
   美国大选副总统辩论，万斯虽取胜，但对整体支持率影响较低。2024 年 10 月 1日，美国副总统辩论在纽约举行。参与辩论的两位候选人分别是共和党候选人、俄亥俄州的参议员 J.D.万斯，以及民主党候选人、明尼苏达州州长蒂姆·沃尔兹。两边主要围绕税收、堕胎、移民、医疗等问题进行辩论。移民方面，万斯淡化了特朗普大规模驱逐非法移民的计划，沃尔兹则指出特朗普当局未能有效解决疆域安全问题；堕胎问题上，万斯重申了特朗普的立场，以为堕胎问题应该留给各州决定，沃尔兹则夸大了哈里斯对堕胎权的支持；外交政策上，沃尔兹夸大稳定领导和联盟的重要性，万斯则以为，特朗平凡过“以实力维持和平”的方式带来了稳定；天气方面，沃尔兹夸大《通胀削减法》及其创造的就业时机，万斯则批评天气政策伤害了美国工人，主张增加美国能源生产以降低成本，淘汰对外国制造业的依赖。
  辩论结束后，市场普遍以为万斯表现更佳，万斯胜率从辩论前的 28%上升至 73%，但副总统辩论对特朗普及哈里斯的胜率影响较低。 截至10月5日，特朗普胜率为49%，哈里斯为 54%，与辩论相比，变化幅度较低。截至 10 月 5 日，RCP 集合民调显示，特朗普支持率 46.9%，哈里斯 49.1%，哈里斯领先幅度较上周（9 月 28 日）扩大 0.2个点。七个摇晃州当中，特朗普在佐治亚、亚利桑那、北卡州领先，哈里斯在密歇根、威斯康星、宾夕法尼亚州、内华达领先，但两边差距仍较小。



（二）石破茂就任新宰衡，夸大日本尚未准备好进一步加息
要闻：9 月 27 日，日本自民党前干事长石破茂当选自民党第 28 任总裁。10 月 1日，石破茂就任日本第 102 任宰衡。
   简评：
   石破茂就任新宰衡，夸大日本尚未做好加息准备。9 月 27 日，日本自民党举行总裁推举，石破茂在第二轮投票中以 55.3%得票率击败高市早苗胜选。10 月 1 日，石破茂就任日本第 102 任宰衡。10 月 4 日，石破茂发表施政演说，从内政、外交、民生、经济等多方面论述了其执政主张。
   经济政策上，石破茂基本延续岸田文雄当局的主张，包括摆脱通货紧缩、提高工资、扩大投资和能源政策。石破茂承诺增加地方振兴补贴，继续推动地域经济振兴和底子设施建设；计划到 2020 年代末将全国平均最低工资提高到每小时 1500 日元（约10.23 美元）；向低收入家庭提供补贴，以应对物价上涨。财政政策方面，石破茂夸大纠正不公平税制，主张提高富人所得税和资本利得税。货币政策方面，石破茂总体上支持日央行独立性，夸大货币政策的具体方法应由日央行决定。胜选后，石破茂扭转了鹰派态度。10 月 2 日，石破茂在与日央行行长会谈后表现：“日本尚未准备好进一步加息”，此言论引发日元下跌。外交政策上，石破提出加强与美国的联盟，尤其是修订日美安保条约和日美地位协定，盼望提升日本在这一双边关系中的自主性。


（三）美国 9 月就业数据大超市场预期
事件：北京时间 10 月 4 日 20:30，美国劳工局公布 9 月就业数据，超市场预期强劲，7 月新增就业从 8.9 万人上修至 14.4 万人，8 月上修至 15.9 万人。
   9 月美国非农新增就业 25.4 万人，强于市场预期的 15 万人。从结构来看，私家服务新增就业较 8 月改善幅度最大，其中休闲酒店业、教诲卫生业新增就业均较 8 月提升。商品生产行业中制造业就业人数淘汰 7000 人，少于市场预期的 8000 人。
  9 月美国平均时薪环比 0.4%，强于市场预期的 0.3%。平均时薪同比 4.0%，强于市场预期的 3.8%。从结构来看，采矿业、非耐用消费品制造业平均时薪环比分别较 8月提升 0.5、0.4 个百分点。
  赋闲率从 8 月的 4.2%回落至 4.1%，市场预期 4.2%。从结构来看，9 月赋闲人口回落主要是已完成临时工作人数动员。劳动参与率持平于 62.7%，符合市场预期。





（四）8月美国JOLT职位空缺强于市场预期事件：北京时间 10 月 1 日 22:00，美国劳工局公布 8 月 JOLT 职位空缺数据。
   8 月美国 JOLT 职位空缺率回升 0.2 个百分点至 4.8%，职位空缺数 804 万，较 7月的 771 万回升，高于市场预期。从结构来看，建筑业、运输仓储公用事业空缺率较7 月上升幅度最大，分别为 1.6、0.9 个百分点。


（五）美国 9 月 ISM 服务业 PMI 反弹，制造业 PMI 弱于预期
事件：北京时间 10 月 1 日 22:00，美国供应链协会公布 9 月 ISM 制造业 PMI 数据，北京时间 10 月 3 日 22:00，美国供应链协会公布 9 月 ISM 服务业 PMI 数据。
   美国 9 月 ISM 制造业 PMI 为 47.2，持平 8 月，弱于市场预期的 47.5。从结构来看，生产、配送、新订单分项分别较 8 月回升 5.0、1.7、1.5，而自有库存、就业分项分别回落 6.4、2.1。
   美国 9 月 ISM 服务业 PMI 为 54.9，强于市场预期的 51.7，创去年 2 月以来新高。从结构来看，商业活动、新订单等分项回升明显，较 8 月提升 6.6、6.4。




（六）9 月欧元区通胀符合市场预期，日本赋闲率回落
9 月欧元区 HICP 同比 1.8%，符合市场预期。从同比贡献结构上来看，能源、服务分项贡献均较 8 月回落。日本 8 月赋闲率 2.5%，低于市场预期的 2.6%，前值 2.7%。



三、国内数据&事件：假期出行高位，增量政策落地
十一假期出行人流持续高位，提振线下餐饮、酒店、电影等接触性消费。节前政策刺激下，商品房成交同比降幅明显收窄，二手房成交亦有较大增长。


（一）十一跨区、跨境出行人流增加，接触性消费有所上涨
   要闻：2024 年十一假期前 4 日，全社会累计跨区域人员流动量 9.7 亿人次，较去年同期提升 2.9%；全国电影票房收入 14.5 亿元，较去年同期提升 6.1%。
   总结：
   2024 年十一假期前 4 日跨区人流保持增长，自驾出行热度持续攀升。 十一假期前4 日（10 月 1 日至 10 月 4 日）全社会跨区域人员流动总量为 9.7 亿人次，日均人流量较 2023 年十一假期前 4 日提升 2.9%，较五一、中秋假期分别提升 8.8%、40.8%。分交通方式看，公路非业务性小客车日均人员出行量占日均跨区人流量比重 80.1%，较 2023 年同期提升 2.4%，较五一、中秋假期分别提升 10%、49.4%。反映远距离出行的公共交通日均旅客发送量（含业务性公路、铁路、水路、航空）同比提升 5.1%，其中铁路、民航旅客日均发送量分别较 2023 年同期提升 7%、13%。


国内机票价格有所回落，但执行航班架次延续增长。携程集团报告显示，十一假期国内机票价格较去年同期回落超 20%。但国内执行航班架次有所增长，国庆前 4 日执飞航班数较 2019、2023 年同期分别增加 16.1%、0.9%，较 2024 年五一、中秋分别增加 5.1%、22.2%。热门旅游目的地的航班数较往年同期也有上涨，其中杭州进港航班架次涨幅较大，较 2023 年同期增加 17.6%、较 2024 年五一增加 3.8%；深圳、成都、武汉进港航班架次增长明显，分别较 2023 年同期增加 3.1%、2.9%、2.4%。

市内出行方面，多数热门旅游都会地铁客流、拥堵延时指数较去年同期提升。十一假期前 4 日，多数热门都会市内人流量有所上涨，其中南京、深圳、西安等都会地铁客流量涨幅明显，同比分别增加 29.8%、27%、22.8%；较 2024 年五一假期分别增加 10.8%、5.5%、7.4%；拥堵延时指数较去年同期多有提升，南京、深圳、西安等都会同比分别增加 4.8%、 1.7%、 0.9%， 但部门都会拥堵延时指数较五一假期有所回落，其中深圳、西安分别下行 3.9%、3.4%。

国际执飞航班架次同比增长超四成，但出境机票价格下降超 20%。国家移民管理局预测， 2024 年十一假期全国口岸日均通关人数将达 175 万人次，较去年同期增长约18.5%。国际执行航班架次较 2023 年同期增加 47.9%，较 2024 年五一、中秋假期分别增加 13.8%、11.3%；其中，中国至日本航班数较去年同期提升 74.5%，至马来西亚、泰国、新加坡等东南亚航班数同比实现 62.8%、46.7%、48.4%的涨幅。航班运力的恢复大大降低了出游成本，日本、泰国、韩国等出境游 TOP10 目的地中，机票均价（含税）全部下降超 20%，其中日本、新加坡机票均价（含税）降幅超 30%。


代表省份景区旅游热度延续提升的同时，县域旅游市场继续升温。十一假期主要景点旅行热度延续提升，四川省 A 级景区（前 4 日）欢迎旅客、旅游收入较去年同期分别增长 24.2%、19.1%。黄山风景区（前 3 日）旅客欢迎旅客同比提升 29.1%，较五一、端午假期分别增长 18%、 33.2%。热门景点旅游外，县域旅游市场也延续增长，携程数据显示，一二线都会旅客来到县城休闲游和回乡省亲，动员十一假期乡村游订单增长超 60%，县域游订单同比增长 20%。

十一假期人流出行热度较高，动员酒店、餐饮等接触性消费较快增长。热门旅游地三亚旅游饭店平均入住率较2023年同期提升13.9个百分点至69.80%， 仅次于2020年的 75%。代表餐饮海底捞假期首日共计欢迎顾客超 190 万人次，同比增长超 5%。

电影票房较去年同期有所提升，不同能级都会涨幅相当。十一假期前 4 日，全国电影院线票房同比增长 6.1%，较 2024 年五一假期增长 18.8%。不同能级都会票房均有提升，一线、二线等较高能级都会票房较去年同期分别提升 8.3%、4.1%，超过五一假期日均票房 8.4、13.9 个百分点；三线、四线、五线等较低能级都会票房较去年同期分别提升 8.9%、6.5%、3.4%，超过五一假期日均票房 24.8、27.2、26.6 个百分点。


  （二）较高能级都会贡献下，商品房成交同比降幅收窄
要闻：十一假期前 4 日（10 月 1 日至 10 月 4 日），30 大中都会商品房成交面积合计 28.2 万平方米、日均成交同比降幅较前周收窄 16.1 个百分点至-6.8%；十一假期前 1 周，全国代表都会二手房成交面积 169.1 万平方米、较前周增加 67.6%。
   总结：
   十一假期前 4 日全国商品房成交同比降幅收窄，一线、二线等较高能级都会成交超去年同期。十一假期前 4 日（10 月 1 日至 10 月 4 日），30 大中都会商品房成交面积同比降幅明显收窄，较前周淘汰 16.1 个百分点至-6.8%。一线、二线等较高能级都会边际大幅改善，日均成交面积较去年同期分别增长 27.4%、24.7%；三线都会成交则有走弱，日均成交面积较去年同期淘汰 53%。假期前 1 周，全国代表都会二手房成交明显增长，环比增加 67.6%，同比提升 16.7%；其中一线都会二手房成交环比增加60.9%、与去年同期成交相近；二线都会二手房成交环比增加 70.3%、同比提升21.4%。




  （三） 9 月政治局会议稀有讨论经济，夸大“全面客观冷静”
要闻：新华社北京 9 月 26 日电 中共中央政治局 9 月 26 日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。中共中央总书记习近平主持会议。
   学习理解：
   9 月中央政治局会议讨论经济形势，为 2014 年以来首次。中央经济会议通常在 4、7、12 月以分析研究经济形势和经济工作为主题。年初宏观形势变化较大时，4 月会议会相应调整年初政策安排，7 月和 12 月中央政治局会议则基于上半年和全年的经济形势及后续研判，部署相关工作。本次 9 月中央政治局会议分析研究经济形势及经济工作，稳经济、稳增长信号明显。
   选择在 9 月政治局会议讨论经济形势及工作，或缘于当前我国经济增长动能的恢复仍然不平衡不充分。1-8 月出口和制造业投资同比分别达 4.6%和 9.1%，均超过上半年名义 GDP 增速；但社零和房地产开辟投资累计同比分别为 3.4%和-10.2%，仍低于上半年名义 GDP 增速。
    本次政治局会议对经济目标表述虽有变化，但做好经济工作的“责任感和紧迫感”未变。与 7 月三中全会的“坚定不移实现全年经济社会发展目标”的表述相比，本次会议提出在“经济运行出现一些新的情况和问题”下，“要全面客观冷静看待当前经济形势，正视困难、坚定信心，切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感…努力完成全年经济社会发展目标任务”。（详见《政策开始“抢时间”——9 月中央政治局会议学习理解》）



  （四） “金融”支持实体发布会的三大看点
要闻：2024 年 9 月 24 日，国新办就金融支持经济高质量发展有关情况举行新闻发布会，发布会宣布调降政策利率、降准、降低存量房贷利率、同一房贷最低首付比例等多项政策。
   学习理解：
   9 月 24 日，国新办就金融支持经济高质量发展新闻发布会推出三大货币政策。
   第一大政策为宣布近期将下调存款准备金率 0.5 个百分点， 7 天期逆回购操作利率下调 0.2 个百分点。近期将下调存款准备金率 0.5 个百分点，在年内可能择机进一步下调存款准备金率 0.25-0.5 个百分点。7 天期逆回购操作利率从目前的 1.7%调降至 1.5%，并将会动员 MLF 利率下调 0.3 个百分点，预期 LPR、存款利率等也将随之下行 0.2 到0.25 个百分点。
   第二大政策为降低存量房贷利率平均约 0.5 个百分点，同一首套和二套房贷最低首付比例为 15%。潘行长表现，引导商业银行将存量房贷利率降至新发放贷款利率的附近，预计平均降幅在 0.5 个百分点左右，并将全国的二套房贷款最低首付比例下调到15%。针对商业银行净息差问题，潘行长夸大影响总体保持中性。同时，国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本。
   第三大政策为创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展。第一项是创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性，这项政策将大幅提升机构的资金获取能力和股票增持能力。第二项是创设股票回购、增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票。（详见《“金融”支持实体发布会的三大看点——国新办“金融”发布会政策解读》）



  （五）国庆假期前，多部委推出增量政策
要闻：国庆假期前，国务院常务会议召开，多部委出台增量政策，房地产增量政策加速推进，四大一线都会购房政策进一步优化。
   总结：
   国庆假期前，国务院常务会议召开，多部委出台增量政策。9 月 27 日，国家发展改革委主任郑栅洁主持召开座谈会，表现民营企业和民营企业家是我们自己人，要尽力帮助企业渡过难关。9 月 29 日，国务院常务会议召开，提出加快出台实施的节奏，条件相对成熟的政策要马上推出，需要进一步细化完善的政策要抓紧做好相关工作、成熟一批推出一批；同日， 住建部召开党组会议，夸大充分释放住房城乡建设稳增长、扩内需巨大潜能，以夯实底子、深化改革为主线，尽力促进房地产市场止跌回稳等。
   房地产增量政策持续落地。9 月 29 日，央行等部门发布房地产相关增量政策公告，包括完善商业性个人住房贷款利率定价机制、优化个人住房贷款最低首付款比例、优化保障性住房再贷款、延伸部门房地产金融政策期限。同期，市场利率定价自律机制同时发布倡议，各家商业银行原则上应在 2024 年 10 月 31 日前对符合条件的存量房贷开展批量调整。
   一线都会购房政策进一步调整。其中，上海对非本市户籍居民家庭以及单身人士购买外环外住房的购房所需缴纳社会保险或个人所得税的年限调减为“购房之日前连续缴纳满 1 年及以上”；北京非本市户籍居民家庭购买五环内商品住房的，缴纳社会保险或个人所得税的年限，调整为购房之日前连续缴纳满 3 年及以上；购买五环外商品住房的，缴纳社会保险或个人所得税的年限，调整为购房之日前连续缴纳满 2 年及以上。



  （六）9 月 PMI 数据：政策效果开始对冲内生风险
要闻：9 月 30 日，国家统计局公布 9 月 PMI 指数，制造业 PMI 为 49.8%、前值49.1%；非制造业 PMI 为 50%、前值 50.3%。

   总结：
   9 月高频指标转好，PMI 也积极改善，其中新兴行业回升有效对冲了传统行业走弱的影响。虽然 9 月 PMI 读数仍处于景气收缩区间，但收缩速度有所放缓。拆分结构看，新订单、生产指数回升幅度均好于季节性。从行业看，虽然石油化工、黑色压延等传统行业 9 月高频与 PMI 均较弱，但医药、汽车、电气机械、电子装备等新兴行业高频与 PMI 改善明显改善。


需求结构数据显示经济动能正在经历“第一阶段”转换，也即政策效果开始对冲内生风险，其一表现为内需订单回升对冲新出口订单走弱。9 月新出口订单大幅回落1.2 个百分点至 47.5%，与 9 月美国等发达国家 PMI 走弱趋势一致。但与此同时，内需订单明显回升 1.3 个百分点至 50.3%，5 月以来重新回到 50 以上的扩张区间。

从需求细分结构来看，消费与装备投资类 PMI 改善，对冲基建地产投资类 PMI低迷。从行业结构拆分内需表现来看，高技能制造业、装备制造业、消费品 PMI 均明显改善，且持续处于 50%以上扩张区间，显示大规模装备更新与消费品以旧换新政策的支持。而高耗能行业 PMI 表现偏弱、且仍处于收缩区间，显示地产投资与传统基建仍偏弱的对应压制。

天气因素导致服务业 PMI 小幅走弱，建筑业 PMI 维持低位，显示传统基建与地产投资仍面临下行风险。9 月服务业 PMI 回落 0.3 个百分点至 49.9%，出行类 PMI明显回落。与此同时，建筑业 PMI 虽然小幅回升 0.1 个百分点至 50.7%，但仍处于今年以来次低水平。


展望后续：政策加码已在对冲经济内生风险，“第一阶段”或开始演绎，后续需继续跟踪政策效果和可持续性。“第二阶段”则需要关注微观主体预期的变化。9 月企业预期出现两大变化。其一是新订单与生产指数明显回升，但采购量继续下滑，与前两者差距拉大。其二是企业生产经营预期持平两年以来最低水平。展望后续，政策再度加码，后续效果需进一步跟踪。且除了经济增长指标验证以外，也需跟踪企业和居民预期的变化。

  （七）8 月工业企业利润数据：利润率“分水岭”
要闻：8 月 27 日，国家统计局公布数据显示，1-8 月营收累计同比 2.6%、前值2.9%；利润累计同比 0.5%、前值 3.6%。8 月末产成品存货同比 5.1%、前值 5.2%。
   总结：
8 月利润同比增速大幅回落，主因基数明显抬升、利润率走弱、营收小幅回落的“三重拖累”，其中成本率上升至近 7 年新高。8 月工业利润当月同比回落 21.9pct至-17.8%，主因基数明显抬升，但环比（-5.9%）也明显弱于近五年同期水平（-1.7%）。拆分结构来看，成本仍构成利润增速拖累项，8 月成本率上升 12bp 至 85.8%，为近7 年新高，加之费用率和其他损益波动，共同拖累利润增速下行。此外营收环比（0.9%）也弱于季节性（3.2%）。


前期高油价仍在推动石化产业链成本率上升，但其他行业成本率出现“走平”迹象。石油化工产业链成本率上升 41.3bp 至 86.3%，是推动整体成本率上升的主因。由于国际油价对国内石化产业链的传导存在 2 个月时滞， 7 月以来油价回落尚未反映为 8 月成本率变化。但煤炭冶金产业链、下游消费等其他行业成本率并未延续 7 月上行抬升，而是持平前值。


名义库存增速回落、但实际增速回升，或源于营收明显走弱导致单月被动累库的扰动。 8 月工业产成品存货同比回落 0.1pct 至 5.1%，实际增速回升 0.2pct 至 6.2%。考虑到 8 月营收大幅回落，但生产回落幅度较小，营收走弱或导致工业短期被动累库。


重申观点：未来成本率变化对利润的影响或大于需求变化，7 月以来油价中枢下行或动员 9 月后国内成本压力缓和，预计后续利润增速有所改善。过去三年利润结构中，营收虽有走弱，但总体保持对利润的正贡献，成本则构成明显拖累，尤其是下半年以来。这意味着，后续即使需求拖累营收转弱，但成本压力缓和动员的利润率改善更值得关注。考虑到国际油价的传导时滞， 7 月以来油价回落或将支撑 9 月后企业盈利改善，尤其是石化中下游。


  （八）工业生产表现偏弱，建筑业开工有所回升
要闻：截至十一假期前 1 周（9 月 23 日至 9 月 30 日），多数工业生产、投资活动低于去年同期水平，建筑相关生产活动有所回升。
   总结：
   十一假期前多数工业生产表现偏弱，建筑业开工则有回升。十一假期前 1 周（9月 23 日至 9 月 30 日），工业生产中，金属链、化工链开工表现偏弱，其中高炉开工持平前周，同比下行 5.9 个百分点；纯碱开工率环比增加 1.6%、但同比下行 6.4 个百分点；国内 PTA 开工小幅回落 1%、同比下行 1.6 个百分点。汽车半钢胎开工率维持高位，环比增加 2%、超过去年同期 7.3 个百分点。建筑业开工有不同程度回升，全国粉磨开工率、 沥青开工率分别较前周回升 9.7%、 1.6%，同比回落 0.9、 10.4 个百分点。




风险提示：
国内外经济形势、政策变化超预期。






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